盈利“掺水”股权转让成谜、过会9个月仍未获批文 读客文化IPO前景黯淡

　　作为一家人气颇高的出版公司，读客文化股份有限公司(以下简称“读客文化”)拥有粉丝数量众多的“书单来了”、“影单来了”等公众号、微博号，发行过《半小时漫画系列》、《藏地密码》、《银河帝国》等图书。这样的一家公司正向A股发起冲击，引发市场高度关注。

　　2020年6月22日，读客文化拟在创业板上市获受理。三个月后，其便通过创业板上市委的会议审核，向证监会提交注册申请。但蹊跷的是，过会至今已9个多月，读客文化依然未能获得上市批文，一直停留在“提交注册”这一状态。

　　据悉，读客文化司定位为“全版权”运营商，主营业务为图书的策划与发行，及相关文化增值业务。此次IPO，其拟发行4001万股新股，募集资金2.5亿元。

　　时代商学院研究其招股书后发现，2018—2019年，读客文化在营业收入双位数增长的同时，营业利润却仅增长个位数乃至负增长，呈“增收不增利”状态。此外，该公司的一系列股权操作、资金拆借也疑云重重。

　　5月14日，时代商学院就上述问题向读客文化发函询问，但截至发稿，仍未收到对方回复。

　　大额赊销支撑业绩增长，持续经营能力堪忧

　　招股书显示，2018—2019年，读客文化的营业收入分别为3.2亿元和3.97亿元，分别同比增长19.9%和24.18%。而同期营业利润仅分别同比增长9.44%和下滑2.89%。

　　可见，在营业收入双位数增长的同时，其营业利润却仅增长个位数乃至负增长，呈“增收不增利”状态。

　　此外，读客文化的毛利率和净利率双双持续恶化。2017—2019年，读客文化的主营业务毛利率分别为49.92%、47.68%、42.42%；净利率分别为19.71%、18.88%、15.59%，均呈逐年下滑趋势。

　　对比同行，2017—2019年，中信出版的毛利率分别为40.09%、38.41%、40%；新经典(603096.SH)的毛利率为42.48%、47.53%、47.8%。可见，同期可比同行的毛利率较为稳定，新经典更是呈现上涨态势。

　　需注意的是，从市场份额看，中信出版与新经典的市场占有率均比读客文化高，2017年这两家企业的毛利率均在40%上下，而读客文化的毛利率却高达49.92%，远超龙头企业，不禁让人怀疑其高毛利率的合理性。

　　招股书显示，2017—2019年，读客文化应收账款亦呈上升趋势，各期末应收账款分别为4223.8万元、6304.35万元、8418.19万元，其中2018年和2019年的增长率高达49.26%和33.53%。此外，该公司各期末的坏账也显著增长，分别为118.66万元、162.04万元、298.51万元。

　　2017—2020上半年，读客文化经营活动产生的现金流量净额为569.12万元、-2137.03万元、3679.67万元和-1584.63万元，经营活动产生的现金流净额均大幅小于同期的净利润，净现比分别为11%、-35%、59%和-76%，其中2018年和2020年上半年这一数据指标均为负值；而且报告期内该公司净利润累计达19569.53万元，而经营活动现金净流量累计仅为527.13万元，后者较前者少了1.9亿元。

　　综上可见，该公司赊销比重较大，应收账款逐年攀升，经营现金流净额大幅小于同期净利润，盈利质量较差。长期来看，读客文化持续经营能力堪忧。

　　股权转让疑云重重

　　除增收不增利、盈利质量较差之外，报告期内读客文化的一系列股权操作、资金拆借也疑云重重。

　　资料显示，读客文化为华与华管理咨询和吴冬爱共同出资设立，融易资讯网（www.ironge.com.cn）消息 ，于2010年更名为上海读客图书有限公司发展而来，华楠、华杉是该公司的实控人。

　　2017年9月，华楠、华杉将其持有的北京读客图书有限公司(以下简称“北京读客”)100%的股权以0元的价格转让给读客文化，即北京读客成为读客文化的子公司。但一年后，读客文化将这家子公司100%的股权转给安泰久盛，该笔交易于2018年10月24日完成工商备案登记，且未披露转让价格与转让原因。

　　值得细品的是，因收购北京读客，2016年和2017年读客文化分别减少期初未分配利润610.68万元和716.48万元，合计达1327.16万元。

　　在厘清股权转让关系过程中，时代商学院发现读客文化的资金往来还存在许多令人费解的地方。

　　2017年至2019年间，读客文化共13笔资金拆出拆入，其中资金拆入两笔，合计13.56万元；资金拆出11笔，合计3106.27万元，涉及对象包括该公司实控人华楠、华杉、总经理刘迪、董秘朱筱筱等四位高管和上海水汪汪化妆品有限公司(以下简称“水汪汪”)。

　　需注意的是，水汪汪于2014年成立，曾经是读客文化的子公司，然而成立仅1年，水汪汪从读客文化拆出资金200万元，之后读客文化就将水汪汪80%的股份转让给实控人华楠及总经理刘迪。在股权全部被转让2个月后，读客文化依旧在为水汪汪支付日常费用，共计314.72万元。而代付代缴问题，正是证监会IPO审核的重点。

　　2017年6月，读客文化、博文明志(北京)图书发行有限公司(以下简称“博文明志”)和辽宁云基地置业有限公司(以下简称“辽宁云基”)签订《三方合作协议》，约定读客文化自签约之日起向博文明志销售图书，购书款将以辽宁云基地拥有的7处房产支付。2019年底，读客文化向上海金山法院提起诉讼，要求博文明志向该公司支付442.46万元，并支付违约金442.46万元，以及辽宁云基地对前述请求承担共同还款责任，缘由正是此次关系不明的“以房抵书”事件。三者为何从关系密切到决裂？彼此之间有何利益瓜葛？

　　综上所述，读客文化“0元”买股权，资金拆借，为已出售的子公司代付等问题疑点重重，不排除实控人、关联方存在利益输送问题。

　　总结

　　上市公司如果有良好的成长性，则会得到更多投资者的青睐，估值也会水涨船高。然而，从读客文化的毛利率、经营现金流、盈利能力等方面看，其自身成长性不足，而且信息披露存在诸多瑕疵，即便成功发行也恐难获得高估值。

　　此外，读客文化的保荐机构为中信建投证券。2019年10月，中信建投证券因在保荐恒安嘉新(北京)股份公司科创板IPO的申请过程中，对重大合同相关收入确认的信息披露前后不一致且有实质性差异，被证监会采取出具警示函的行政监管措施。彼时证监会认为，中信建投证券未能勤勉尽责地履行保荐义务。

　　读客文化数次股权转让存疑，资金往来存在诸多不规范行为，保荐机构中信建投证券及保荐代表人杨鑫强、秦龙是否对相关资料内容的真实性、准确性、完整性进行核查？相关内容是否存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏？