泰恩康再闯关：去年3成收入靠卖口罩 高溢价并购疑点重重

　　广东泰恩康医药股份有限公司(以下简称“泰恩康”)将于9月15日创业板IPO上会。这是继2019年8月，该公司上市申请被发审委否决之后，再次冲击创业板。

　　红星资本局发现，原本以医药代理起家的泰恩康，因新冠疫情影响下口罩需求暴增，收入结构生变，2020年自产产品收入同比大增270%。不过，随着疫情的逐渐好转，依靠口罩带来业绩高增长恐怕难以为继。

　　泰恩康再次闯关创业板的另一大因素，是其自研药“爱廷玖”盐酸达泊西汀片的推出。“爱廷玖”是一种用于治疗18至64岁男性早泄(PE)的药物，面市10个月已经为其带来1.31亿元的销售收入。

　　靠口罩业务补血

　　但高增长难以为继

　　泰恩康来自广东汕头，主营业务为代理运营销售医药、医疗器械以及自主研发、生产、销售自主品牌的中成药、外用药、医疗器械及卫生材料等产品，医药研发、仿制和代理领域均有所涉及。

　　根据招股书(上会稿)，2018年到2020年(报告期)，泰恩康分别实现营业收入5.14亿元、4.96亿元和7.09亿元，分别实现归母净利润7444.2万元、5490.42万元和1.61亿元。

　　代理运营业务曾是公司主要收入来源，直到2020年之前，代理运营业务都为公司贡献了超过70%的收入。2018年和2019年，泰恩康代理运营分别实现营业收入3.67亿元和3.89亿元，占营业收入比重分别为71.53%、78.32%，而自产产品业务收入占比仅20%左右。

　　但在2020年，泰恩康自产产品业务突然爆发，营业收入暴增至3.86亿元，同比2019年增长了近270%，占营业收入比重提升至54.4%。而代理运营收入明显下滑，2020年为3.19亿元，占营收入比重下降至45.01%。

　　自产产品业绩突然爆发要归功于口罩产品的大卖。据招股书介绍，2020年初，受新冠疫情影响，全球口罩需求量短期激增，庞大的市场需求带动公司口罩销量的增长和单价的提升。2020年，公司口罩的营业收入达2.39亿元，占营业收入的33.76%。

　　但随着疫情的逐渐好转及市场供需的变化，公司口罩的销量、销售价格和毛利率可能无法维持在疫情爆发前期的较高水平。2020年上半年，泰恩康口罩的平均销售价格为1.06元/只，由于2020年下半年口罩价格的下降，2020年全年口罩的平均销售价格下降至0.89元/只。长远来看，口罩带来的业绩高增长恐怕难以为继。

　　值得注意的是，剔除口罩业务后，泰恩康报告期内的业绩实际上在下滑。

　　招股书显示，2018年至2021年上半年，扣除口罩业务后，泰恩康的营业收入分别为4.97亿元、4.84亿元、4.70亿元和2.88亿元，营业利润分别为9592.96万元、6535.45万元、5085.59万元和6286.87万元。2018年至2020年均呈下滑趋势，但2021年上半年扣除口罩业务后营业利润已超过2020年全年扣除口罩业务后的营业利润。

　　男性药物“爱廷玖”为国内首仿

　　毛利率高达96%

　　泰恩康再次闯关创业板的另一大优势来自其自研药的推出：2020年8月，泰恩康自主研发的“爱廷玖”盐酸达泊西汀片正式投放市场销售。“爱廷玖”是一种用于治疗18至64岁男性早泄(PE)的药物。

　　泰恩康称，“爱廷玖”盐酸达泊西汀片是国内首家按照化药4类申报，并按照与原研质量一致性评价要求获批的同类品种，为国内“首仿”，其质量、疗效与原研药品等同。

　　在该药推出之前，泰恩康的自有产品以非处方药为主，包括外用药风油精、红花油、薄荷通吸入剂等，中成药六味地黄丸、复方乌鸡丸以及医疗器械和医用耗材等。

　　男性药物一直都具有较大市场潜力。目前国内市场上抗ED(勃起功能障碍)药物主要为枸橼酸西地那非片和他达拉非片，2014年白云山的“金戈”成为国内首个枸橼酸西地那非仿制药，融易资讯网（www.ironge.com.cn）消息 ，2020年其销量已达到7834.52万片，成为白云山重要的收入来源。

　　泰恩康的“爱廷玖”上市后同样销量不俗。“爱廷玖”于2020年8月开始上市销售，至2021年6月底上市仅10个月，共实现销售收入1.31亿元。

　　招股书显示，“爱廷玖”盐酸达泊西汀片产品的平均销售价格为11.97元/片。

　　同时招股书还显示，公司的“爱廷玖”盐酸达泊西汀片参与了第三批国家药品集中采购，并以67.38元/盒(规格：30mg×2片，33.69元/片)的价格中标，与公司正式对外公布零售价格相近。红星资本局查询发现，目前市面上销售的“爱廷玖”，价格为每片30元左右。

　　“爱廷玖”盐酸达泊西汀片的单位成本为1.15元/片，以33.69元/片的集采中标价格计算，其毛利率高达96.6%。

　　不只是自研产品，泰恩康的代理药品毛利率也很高。报告期内，泰恩康代理运营业务毛利率分别为47.34%、48.48%和46.18%，其中核心代理产品和胃整肠丸毛利率分别为73.69%、74.92%和73.25%。

　　招股书显示，50粒装的和胃整肠丸，2018年至2020年泰恩康的采购单价分别仅为3.04元/瓶、3.09元/瓶和3.13元/瓶，平均销售单价为12.95元/瓶、13.96元/瓶和14.2元/瓶，价格逐年上涨，而最终到达消费者手中的终端销售价格约为29.8元/瓶。

　　高溢价并购疑点重重

　　遭质疑是利益输送

　　泰恩康在招股说明书中表示，公司自主研发药品相关的核心技术均来源于山东华铂凯盛及其成员。山东华铂凯盛系泰恩康全资子公司，“爱廷玖”盐酸达泊西汀片便是由其研发、生产的。

　　2015年10月份，泰恩康和樟树市华铂精诚投资管理中心(有限合伙)(以下简称“华铂精诚”)共同出资设立了山东华铂凯盛，其中泰恩康出资550万元，占55%出资比例；华铂精诚出资450万元，占45%出资比例。

　　2020年6月份，泰恩康以2019年12月31日为评估基准日，对应山东华铂凯盛全部股东权益价值3.11亿元人民币，以8元每股的价格发行1750万股，收购华铂精诚所持山东华铂凯盛45%股权，即收购价格为1.4亿元。

　　但评估价超过3亿元的山东华铂凯盛，实在算不得什么优质资产。2019年末，该公司净资产为-2941.78万元，净利润为-1574.80万元。2020年末，山东华铂凯盛虽然有796.14万的净利润，但公司仍然处于资不抵债的状态，净资产为-2100万元。

　　泰恩康另外一桩并购同样引人质疑。

　　2016年11月份，泰恩康以3300万元的对价，对应的100%股权价格为6000万元，从原股东徐阳、魏铣、孙平、叶莉芬手中收购了武汉威康55%股权，成为该公司控股股东。

　　此项收购附有对赌协议，2017年武汉威康未完成《股权转让协议》中的业绩承诺(600万元)，泰恩康因此获得了65.77万元对赌赔偿，并计入当年度非经常损益中。

　　然而，就在2017年武汉威康未完成业绩目标的情况下，泰恩康仍继续收购了其剩余45%股权。2020年4月，泰恩康又分别以1950万元、1560万元的价格向徐阳、魏铣购买其所持有的25%、20%武汉威康股权，总对价3510万元。

　　2020年10月，泰恩康以优化管理架构、降低管理成本、整合资源为由，将武汉威康解散并注销。从100%持股到解散注销武汉威康，泰恩康仅用了半年时间。

　　2019年8月，泰恩康第一次IPO时，就曾遭上市委质疑收购武汉威康的合理性。对此，泰恩康解释称，武汉威康在收购前为公司第一大销售客户，是公司沃丽汀产品的主要经销商之一，收购武汉威康可以降低“两票制”对公司的影响，整合武汉威康营销推广能力，提高公司沃丽汀的市场份额，为在研产品未来销售提前布局。

　　泰恩康9月15日是否能成功过会，红星资本局也将持续关注。