去库存有功 东阿阿胶“新帅”飞速晋升董事长

　　两年时间不到，东阿阿胶又换帅了。1月10日晚间，东阿阿胶宣布董事长韩跃伟因工作内容变动原因辞去董事长一职，总裁高登锋也辞去总裁一职，并接替韩跃伟担任董事长。与此同时，来自于大股东华润系的程杰被任命为新一任总裁。

　　这是两年内出现的又一次高层更迭。在2020年初，公司业绩“爆雷”，交出了自1996年上市后的首张亏损成绩单。同一时间，高管层也进行了“大换血”，执掌东阿阿胶十几年的前总裁秦玉峰退休卸任，高登锋接替他成为新任总裁。

　　相比于2020年初，这次资本市场的反应相对正面。1月11日开盘后，不到11点，东阿阿胶就迎来涨停，一直持续到下午收盘。收盘价49.54元/股，站上了近两年以来的高点。投资者的普遍观点是，高登锋由总裁升任董事长，是对其过去两年成功推动东阿阿胶转型，扭亏为盈成绩的认可。

　　继任总裁的程杰是从控股方华润医药调过来的，这被外界认为是华润医药之后要加大控制力的布局，高登锋会成为最后一任“本土”董事长。

　　不过，高登锋在上任之后的两年内做事雷厉风行。刚上任时，东阿阿胶正处于至暗时刻。前总裁秦玉峰坚持的“价值回归工程”，使得阿胶连涨多年，从2001年每公斤80元的零售价，涨到了2019年接近每公斤6000元左右，19年时间74倍的涨幅。东阿阿胶借此连续十几年净利润保持正增长，且年复合增长率在20%以上。

　　这个策略本质上是要提高公司的利润率，因为东阿阿胶的市场地位过于强大，在2019年之前，长期占有80%的市场份额，即便到了2019年最低谷，也还超过60%。

　　阿胶与白酒类似，可以储存三到五年，并且价值不会随着储存时间而降低。这使得在很长一段时间内，经销商都不是靠卖货挣钱，而是靠“囤货”挣钱。东阿阿胶做成了稀缺商品，公司在涨价，经销商们囤货一年至少赚10%，又进一步推高了囤货比重。

　　在业绩最差的2019年，整个渠道高峰期存有大概1600吨阿胶块，是每年正常消耗量的近2倍，也就是两年左右的库存。

　　这期间，销量可能大跌，财报里并没有直接数据呈现。但从其他数据里可以看出，主力产品阿胶块在2018年的出厂价是2010年的6.12倍，营收73.38亿元却仅为2010年24.64亿元的2.98倍，粗略计算，8年间销量大概萎缩了50%。阿胶的主要成分是从驴皮提炼出来的，根据Wind数据库截取的年底驴存栏数据，2008年底为600.4万头，到2018年底，仅为253.28万头，10年间下降了57%。

　　高登锋面对的问题很明确，就是解决库存积压和销售问题，使得公司走向正常的节奏。结果看起来是不错的。从2020年初至今，东阿阿胶存货一直呈下降态势，已经从最初的35.3亿元下降至2021年上半年的20.29亿元，降幅达到42.52%。在东阿阿胶2021年半年度业绩说明会上，高登锋曾公开表示，经过近两年的清理，公司渠道库存逐渐恢复良性。

　　公司管理层并没有过多拆解具体的去库存手段。在经观大健康记者跟多位行业从业人士和专家的沟通中，大致梳理出了几个核心动作。

　　最简单的动作是降低供给。多位二级市场投资者根据收入和成本的数据变化，得出东阿阿胶在2019年和2020年大幅调低了出厂量，货值甚至不及此前的四分之一。该信息并没有得到东阿阿胶的确认。

　　比较复杂的是经销商架构的调整，加大线上和线下的配合。从2019年起，东阿阿胶开始大力推动电商业务，从产品端和营销方式上加大了对消费者的“刺激”。在线下，也大量减少了经销商数量，使得对体系的“管控”更直接。

　　主要竞对福牌阿胶此前“拦截”东阿阿胶的主要手段就是补贴终端渠道，每单甚至有50到100元的现金补助。因为体制等多方面原因，东阿阿胶几乎没有应对策略，经销商在比较“死板”的政策范畴内，也没太多办法。

　　高登锋在2021年年度工作会议上，提到全年线上营销的占比要达到25%-30%。基于电商体系，诞生了非常多的食品级阿胶产品，比如复合阿胶粉。阿胶含量很低，只有10%左右，但价格低，也能复合多种口味。只是这一个产品的销售额就可以破亿元，这种食品级的产品主要做线上推广，不受OTC(非处方药)和保健食品的监管。

　　线上和线下的互动对解决库存也有极大帮助。促销多了起来，还有行业人士称东阿阿胶从2020年开始批量地回购阿胶块在线上促销。这种方法虽然对上市公司的短期业绩有负面影响，但对去库存很有效，且能解决应收账款问题。该信息并未得到东阿阿胶的确认。

　　目前看，东阿阿胶阶段性地解决了公司问题，但更大的挑战来自于未来的增长空间。在去年初的工作会议上，高登锋对外宣称在2021年实现营业收入52亿元，经营利润3.2亿元。到2025年末，主营业务收入实现80亿元，挑战100亿元。

　　在已经发布的去年三季度报显示，实现主营收入28.26亿元，净利润3.01亿元。净利润已经接近目标，营收还有24亿元的差距。第三和第四季度是阿胶行业的旺季，按照过往的季度销售占比，第四季度约占全年的四成，这意味着东阿阿胶有可能实现全年目标。

　　不过百亿目标可比去库存复杂多了，阿胶毕竟是个比较稳定的“小众市场”。高登锋的做法是开发更多“泛阿胶”类商品，如上文提到的复合阿胶粉。内部把这些品类归纳到了“保健品”序列，有内部人士称，按照2025年的规划，保健品要占到20%销售额。目前此类产品的销售额不到整体的10%。

　　这些产品还没跑出来一个爆款，包括在线上平台，东阿阿胶还在大量投入。虽然收入增长明显，但销售费用也同比增长74.72%，已经占到营收的32.31%。而包括片仔癀、云南白药等在内的同类企业，销售费用占比基本不过10%。

　　未来三年，东阿阿胶应该还是大手笔投入，可能会推出越来越多的阿胶食品、阿胶化妆品等，会有一堆人质疑“智商税”。东阿阿胶如何应对，经观大健康将持续关注