中信证券：A股的“药” 不能停(3)

　　四大上市连锁药企2017年末各项指标对比

　　2、A股四大民营医药零售企业各有优势，但仍有提升空间。

　　老百姓

　　老百姓“便利”和“差异化”的核心优势明显，经营效率有进一步提升的空间。

　　首先，在便利上，老百姓的直营店数接近2500家，医保门店占比超过83%，且旗舰店选址多靠近当地有名医院，承接医院外流处方有较强优势。

　　其次，老百姓还提供差异化的服务。企业已在多区域建立慢病服务馆，为高血压、糖尿病、风湿骨病等患者提供专业化的药学服务。企业还成立中医馆连锁“百杏堂”，利用中医坐诊进行顾客导流。

　　最后，也正因为老百姓的选址和服务特色，企业的应收账款较多，应收账款周转率低，经营风险略大。

　　益丰药房

　　益丰药房的竞争优势体现为“便宜”，精细化管理能力帮助提高市场份额。

　　偏低的毛利率，最低的管理费率、最高的净利率都证明了这点。

　　作为第一家平价药店，益丰药房将行业内过去“高毛利低周转”的方式转变为“低毛利高周转”。根据中康咨询和《第一药店》的数据，公司获得2015-2017年度中国药品零售企业竞争力排行榜运营力冠军，奠定公司在规模扩张上的优势。

　　早期，益丰药房在三四线城市密集布局，快速复制“旗舰店+便利店”的模式，占领当地市场。

　　现在，公司开始横向并购连锁及单体药店，扩大市场份额，并运用自身较强的运营能力，提升并购标的的盈利能力。

　　大参林

　　大参林是两广地区绝对龙头，根基强大，其差异化服务推广效果需待进一步检验。

　　首先，大参林结合两广地区文化，在中药饮片尤其是“参茸滋补药材”产品上具有经营特色。此类产品的高毛利直接提升了公司的整体毛利率。从扩展河南和广西市场的经验看，公司的确具备外延扩展、复制商业模式的能力。

　　其次，公司立足于经济水平较高的广东地区，医保资金充足，应收账款周转率较高，经营风险更小。

　　第三，非两广地区对“参茸滋补药材”的需求量是否足够大，企业在全国扩张中能否保持高毛利仍存一定的不确定性。

　　一心堂

　　一心堂在区域布局上具备密度优势，且单店产出高，但在战略规划上略显发散。

　　首先，一心堂的门店布局和单点产出具有明显优势。公司门店布局策略为“少区域高密度网点”，在部分三四线城市、县、乡镇具备密度优势。公司的直营店超过5000家，公司单店产出是行业平均水平的两倍。

　　其次，公司在医药电商方面布局广阔，但发展方向也略显散乱。公司推出一心堂App、一心堂团购、一心堂跨境等一系列跨界B2C业务。

　　2016年公司分别收购美国瑞福祥和美国瑞富进80%股权。但两公司都是美国进出口贸易的批发和分销公司，与主营业务关系不太大。公司还曾跨行业切入生鲜B2C业务。公司在主营业务的发展规划上需进一步明确聚焦。

　　3、四大上市连锁药企在世界赛道内具备竞争优势，未来五年或有跨越式发展。

　　美国连锁药店三巨头各指标对比

　　对标海外龙头企业，我国连锁药企营收和市值还有很大的成长空间。

　　美国医药零售龙头CVS公司2017年营业收入为1848亿美元，市值超过650亿美元。

　　日本医药零售龙头Welcia拥有1693家门店，2017年营业收入为6953亿日元（约63.65亿美元），国内市占率第一，达8.1%。

　　我国四大连锁民营药企收入最高的一心堂2017年收入仅77.51亿人民币，市占率不足4%，总市值190亿人民币（约28.41亿美元）。

　　以美国三巨头历史营收增速为基础，叠加我国“处方外流”带来的营收增长，中国千亿市值的医药零售公司或将在未来五年诞生。